Geldanlage / Private Finanzen

Gerd Kommer 2012: passiver Investmentansatz

Meine Meinung über Gerd Kommers neues Buch zum Thema passives Investieren


"Herleitung und Umsetzung eines passiven Investmentansatzes für Privatanleger in Deutschland" - was für ein Titel. Durch einen Artikel auf der-privatanleger.de aufmerksam geworden, machte auch ich mich auf, das neue Buch von Gerd Kommer zu lesen; hier nun meine Meinung dazu.


Zunächst ist das Buch sehr umfangreich. Es behandelt die gängigen Fehler von Kleinanlegern gefolgt von einer Vielzahl von Begründungen, warum der Autor einen passiven Investmentansatz gegenüber aktivem Investieren bevorzugt. Erleuchtend fand ich, daß die (bekannten) theoretischen Argumente für passives Investieren um ein paar empirische Gründe ergänzt wurden. Danach folgt eine solide Abhandlung über die Frage, wie ein Privatanleger denn nun konkret vorgehen sollte.

Insgesamt ergab sich für mich ein sehr positiver Gesamteindruck. Trotzdem will ich ein paar Punkte benennen, die mir weniger gefallen haben. Diese negativen Punkte belasten den positiven Gesamteindruck aber nur geringfügig. Doch fangen wir mit dem Positiven an:

Was mir gefällt


Zunächst gefällt mir schon allein der Aufbau des Buchs: von den erschreckend schlechten Investment-Ergebnissen, welche der durchschnittliche Privatanleger in Deutschland tatsächlich erzielt, geht Kommer zu deren (unseren!) Verständnis- und Verhaltensfehlern über, welche die Ursache für die Ergebnismiserie sein sollen. Das klingt alles recht plausibel. Im Anschluss wird gezeigt, wie man es voraussichtlich besser machen kann. Auch dieser Teil ist verstädndlich geschrieben und die wesentlichen Behauptungen sind schlüssig begründet.

Einige Ausführungen haben mir dabei besonders gut gefallen:

Schutz vor Inflation:
Sehr gut fand ich die Erläuterungen zum Thema Inflation und Inflationsschutz. Hierbei wird unterschieden zwischen (vom Markt) erwarteter Inflation und unerwarteter Inflation.
Gegen erstere sollen alle Anlagevehikel gleichermaßen schützen, was, wenn man von einer halbwegs vernünftigen Effizienz der relevanten Märkte ausgeht, bei nährerer Betrachtung tatsächlich plausibel erscheint. Die Frage für den durchschnittlichen Privatanleger dürfte also primär sein, wie man sich vor unerwarteter Inflation schützen kann, bzw. sollte. Und an dieser Stelle kommt (genau richtig) der Hinweis, daß bei vielen Haushalten das vorhandene Humankapital den größten Vermögenswert darstellen dürfte, und genau dieses Humankapital quasi automatisch einen vollständigen Schutz vor Inflation bietet.
Ob andere Assets zusätzlich zu diesem eingebauten Inflationsschutz ebenfalls vor unerwarteter Inflation geschützt werden müssen, erscheint unter Berücksichtigung dieser Tatsachen tendenziell etwas fragwürdiger - insbesondere dann, wenn die gewählte Asset-Allokation vernünftig diversifiziert ist. Für viele wird diese Frage deswegen vielleicht erst in den letzten Jahren des Arbeitslebens relevant, wenn der Anteil des Humankaptials am Gesamtvermögen langsam gering wird.

Messung von Risiko:
Ebenfalls sehr gut gefällt mir, daß Gerd Kommer vernünftig auf das Thema Risiko eingeht. So wird die Einsicht aufgegriffen, daß der durchschnittliche Privatanleger die gängigen Risikokennzahlen wie Standardabweichung, Varianz, sharp ratio, Jensens Alpha und was es sonst noch alles gibt, im Detail vermutlich nicht versteht, ja eventuell noch nichteinmal kennt. Um Abhilfe zu schaffen, werden intuitiv verstehbare Risikokennzahlen erläutert, anhand derer sich auch mathematisch unbegabte Leser ein realistisches Bild von konkreten Risiken verschaffen können: im wesentlichen sind das der maximale historische Drawdown sowie der Anteil an Kalenderjahren (oder -monaten) mit negativer Rendite. Das sind Messgrößen, die erstens von nahezu jedem Privatanleger verstanden werden dürften, und die zweitens trotzdem ein ziemlich gutes Bild vom tatsächlich vorhandenen Risiko zeichnen.
Beispiel: ein maximaler Verlust von sagen wir 70% in den letzten vierzig Jahren bei einem Anteil von Verlustjahren in Höhe von 30% (und folglich 70% Jahren mit positiver Rendite) dürfte den meisten Privatanlegern mehr sagen als eine Standardabweichung von 35% bei einem Sharp Ratio von 0.85, oder?

Tolerierbares Risiko:
Die Frage nach der Höhe des einzugehenden Risikos dürfte vielen Privatanlegern Probleme bereiten. Neben den üblichen Hinweisen auf Alter, Familienstand, Beruf, persönlicher Neigung und eventuell der benötigten Rendite fand ich die Ermittlung des passenden Risikogrades anhand des maximalen historischen Drawdowns sehr nett. Dazu hat Kommer eine Tabelle zusammengestellt, aus der man ablesen kann, wie die Gesamtportfolioentwicklung der letzten circa 40 Jahre in Abhängigkeit des gewählten Risikogrades hinsichtlich (realer) durchschnittlicher Rendite und dem maximalem Drawdown war. Diese Tabelle kann man sehr gut nutzen, um vom akzeptierten maximalen Drawdown zum maximal möglichen Risikoanteil (bzw. mindestens nötigen Sicherheitsanteil) zu gelangen. Ein Hinweis, daß verganene Kursverluste nur ein grober Indikator für zukünftige Krisen sind, fehlt an dieser Stelle zum Glück nicht.
Etwas schade fand ich hier nur, daß diese für mich sehr wertvolle Stelle irgendwo mitten im Buch versteckt war, so daß ich sie beim ersten Durchlesen gar nicht hinreichend beachtet (weil zu hektisch übergangen) habe. Auch wenn das natürlich in erster Linie mein eigner Fehler gewesen ist, möchte ich bemängeln, daß dieses meines Erachtens wertvolle Instrument nicht deutlich besser hervorgehoben ist, was zum Beispiel möglich gewesen wäre, indem man diesem Aspekt ein eigenes Kapitel gewidmet hätte.

Zeitdiversifikation:
Sehr hilfreich fand ich auch die Erläuterungen zum Thema Zeitdiversifikation. Es dürfte eine weit verbreitete Meinung sein, daß das Risiko von Aktienanlagen mit zunehmendem Anlagehorizont abnehmen soll, was sehr häufig anhand der durchschnittlichen geometrischen Rendite begründet wird, welche für einzelne Jahre in der Tat stärker schwankt als für größere Zeiträume von zum Beispiel fünf oder zehn Jahren. Betrachtet man jedoch den Vermögensendwert einer Einmalanlage, so wird dieser mit zunehmender Dauer der Anlage immer mehr schwanken, und eben nicht weniger. Und für die meisten Anleger dürfte eben dieser Vermögensendwert die entscheidende Größe sein. So wird klar, daß niemand aufgrund eines langen Anlagehorizonts ein größeres Risiko eingehen sollte, als er zunächst meint verkraften zu können.
Wichtig ist hier der Hinweis, daß es trotzdem sinnvoll ist, den Anteil an riskanten Anlagen innerhalb der Finanzanlagen mit der Zeit zu reduzieren, allerdings aus einem ganz anderen Grund, nämlich dem schwindenden Humankapital, welches bei den meisten Haushalten ähnlich wie eine Anleihe geringen Schwankungen, unterliegen dürfte (dabei allerdings langfristig dem Wert Null zustrebt) - also einfach deswegen, weil die Finanzanlagen insgesamt mit der Zeit ein größeres Gewicht zu der Summe aus Humankapital und Finanzanlagen bekommen, und der Anteil der riskanten Anlagen innerhalb der Finanzanlagen reduziert werden muss, um ihn insgesamt (inklusive Humankapital) konstant zu halten.

Was mir nicht so gut gefällt


Nach so viel Lob muss es natürlich auch Kritik geben - und damit möchte ich auch nicht sparen, denn es gibt schon einige Stellen, die mir etwas unangenehm aufgefallen sind.

Mehr dazu im zweiten Teil.


Rezension, Gerd Kommer 2012: Herleitung und Umsetzung eines passiven Investmentansatzes für Privatanleger in Deutschland. Langfristig anlegen auf wissenschaftlicher Basis.



11. November 2012, zurück zur Startseite. Admin: Artikel editieren



Kommentare

Von Sparer am 14.11.2012.
Sehr gute Rezension! Mal zu einem Teilaspekt:
Kommer definiert Humankapital im Buch so:

"Humankapital ist der Barwert der zukünftigen, nicht bereits
vereinnahmten Arbeitseinkommen des Haushalts."

Da stellt sich doch die Frage, wie man zukünftige
Arbeitseinkommen - bei nicht absolut "sicherem" Job - mit
hoher Wahrscheinlichkeit der Korrektheit abschätzen soll.

Wenn Humankapital als Inflationsschutz gesehen wird, heißt
das dann nicht einfach: 'Wenn unerwartete Inflation kommt, ist
das nicht so tragisch, weil man ja noch Arbeit hat und somit
auch Verluste in anderen Assets ausgleichen kann und schon
irgendwie zurecht kommt'? 
Das würde nur auf Menschen zutreffen, die Arbeitseinkommen
haben, die alle Ausgaben abdecken und zusätzlich Raum zum
Anlegen geben. Bei allen anderen, die z.B. bereits viel sparen
und investieren konnten, aber ein solches Arbeitseinkommen
nicht mehr in Aussicht haben, gilt das eher nicht. Wird also
(nach Kommer und allgemein in Theorien, in denen es um
Humankapital geht) davon ausgegangen, dass es sich bei
einem Durchschnittsanleger um eine Person mit einem
solchen "luxoriösen" Einkommen, das gleichzeitig auch noch
"sicher" ist, handelt?
Dann ergibt sich noch die Frage, welches Arbeitseinkommen
bei unerwartet hoher Inflation überhaupt noch sicher ist und -
wie ich es oben formuliert habe - noch "luxoriös" ist (Preise
steigen, steigt das Einkommen etwa gleichmäßig mit? Das
bezweifle ich.).
Außerdem stellt sich allgemeiner die Frage, wie genau man
Humankapital als Asset in eine Anlagestrategie überhaupt
integrieren könnte (benutzt man das nur für Asset Liability
Matching oder zum Rebalancen, wie misst man das Risiko von
Humankapital usw.). Das steht, glaube ich, nicht in dem Buch
und ausführliche Erläuterungen dazu scheinen mir auch rar zu
sein.
Im Prinzip würde ich auch gern darauf aufmerksam machen,
dass das Konzept des Humankapitals es wert ist, mal
ausführlich besprochen zu werden.

Von Sparer am 14.11.2012.
Nachtrag:
Wenn man extrem langfristig denkt, z.B seine Anlagen nie
völlig ausgeben, sondern vererben will (also wenn das Ziel ist,
dass die Anlagen überdauern sollen): Ist Humankapital dann
nicht eine extrem risikoreiche Assetklasse?
Zunächst hat man ja stets eine bestimmte
Sterbewahrscheinlichkeit. Selbst die Sterbewahrscheinlichkeit
eines arbeitseinkommenproduzierenden Haushalts dürfte sehr
viel höher sein als die "Sterbewahrscheinlichkeit" aller
Unternehmen, die sich in einem weit diversifizierten
Aktienindex befinden. 
Weiterhin stirbt man oder auch der genannte Haushalt
irgendwann wirklich und das Humankapital ist dann null, es sei
denn man hat einen "Nachkommen", der sich nun um alle
anderen Assets kümmert und sein Humankapital in die
Rechnung bringt. Wenn der Nachkomme einem selbst
unähnlich ist (bzgl. des Humankapitals), bringt das alles
durcheinander (macht nach der Strategie evtl.
Umschichtungen nötig, tendenziell verlustreicher Natur evtl.)  
oder man hätte ihm vorher Handlungsanweisungen geben
müssen, die dann aber gegen die eigentlich nötige Strategie
sprechen, das nun relevante Humankapital einzubeziehen.
Dann funktioniert das Konzept nicht. Normalerweise müsste
man also bei der Abschätzung des Humankapitals selbst die
zukünftigen Arbeitseinkommen einer möglichst hohen Anzahl
an Nachkommen/zukünftigen Vermögensverwaltern
abschätzen. Das ist natürlich unrealistisch. Ich sehe selbst,
dass der Nachtrag immer abgedrehter wird, allerdings finde
ich das Konzept des Humankapitals bisher wirklich ziemlich
vage ;)

Von Christoph (URL) am 14.11.2012.
Hallo Sparer,
zunächst: abgedreht finde ich Deine Anmerkungen nicht. Sie zeigen, daß das Humankapital eben individuell betrachtet werden muss. Folgende Hinweise könnten Dir nützlich sein:
- Kommer geht darauf ein, daß Humankapital im Durchschnitt(!) selbst bei 50-jährigen noch der größte Vermögensposten ist. Das hat m.E. schon dehr großen Einfluss auf den Bedarf an Inflationsschutz bei den "sonstigen" Assets.
- Kommer stellt auch klar, daß Inflationsschutz eminent wichtig wird, wenn das Humankapital zur Neige geht.
- Grundsätzlich muss (meine Meinung) davon ausgegangen werden, daß eine Person ohne Finanzkapital in der Lage sein muss, den eigenen Lebensunterhalt durch Arbeitskraft zu erwirtschaften. Für all jene, denen dies nicht gelingt, sind Lösungen zur Altersvorsorge schwerlich zu schaffen.
- Bei der Finanzplanung muss als erstes definiert werden, für wen sie gilt: für eine Einzelperson, oder für einen Haushalt, oder oder... Für den Fall, daß mehrere Personen betroffen sind, aber nicht jeder über ausreichend Humankapital verfügt, muss Humankapital über Risikolebensversicherungen abgesichert werden. Das sollte m.E. als selbstverständlich betrachtet werden (auch wenn ich in der Tat davon ausgehe, daß sehr viele Haushalte hier schwere Fehler begehen dürften).
- Auch bei der Finanzplanung für Einzelpersonen muss Humankapital, so es denn notwendig gebraucht wird (also fast immer), über eine Berufsunfähigkeitsversicherung abgesichert werden.

Ein überzogenes Beispiel für meine Argumentation könnte so aussehen: ein junger, gut ausgebildeter Mensch mit kaum vorhandenen Ersparnissen macht sich über Inflationsschutz seiner geringen Ersparnisse Gedanken, hat aber seine Berufsunfähigkeit nicht abgesichert, und falls er sogar Alleinverdiener eines Mehrpersonenhaushalts (gerne z. B. mit Kindern) ist, auch keine Risiko-LV, obwohl der Partner vielleicht eine weniger gute Ausbildung hat und/oder wegen Kindererziehung gar nicht berufstätig sein kann oder will: ein solches Vorgehen erscheint mir sehr unvernünftig; der Fokus stünde in diesem Beispiel viel zu sehr auf Inflationsschutz und vergisst andere, viel bedeutendere Risiken.

Ich hoffe, diese Gedanken helfen Dir weiter?
Viele Grüße, Christoph

Von Holger (URL) am 14.11.2012.
Hallo Christoph,

besonders gespannt bin ich nun natürlich auf die Punkte, die Dir nicht so gut gefallen haben. ;-)

Hier fand ich ebenfalls Deine klare Darstellung der Aussagen zur Zeitdiversifikation und zum Humankapital, insbesondere:

"um ihn insgesamt (inklusive Humankapital) konstant zu halten."

Das entspricht ja ziemlich genau der Aussage der beiden von mir im Sommer mal vorgestellten und damals hart kritisierten Idee von Nalebuff und Ayres. Meine Frage dazu (die Ayres und Nalebuff ja auf ihre Art beantworten: Wie soll man es schaffen, den Anteil der riskanten Finanzanlagen am gesamten Kapital (Finanz- und Humankapital) konstant zu halten, wenn das Finanzkapital doch am Anfang so furchtbar niedrig ist, dass 100 Prozent davon nicht mal 10 Prozent des Finanzkapitals am Ende entsprechen? Aber Kommer beschäftigt sich damit nicht näher, wenn ich das richtig in Erinnerung habe, oder?

@Sparer: Die beiden von mir erwähnten Autoren gehen tatsächlich ziemlich ausführlich auf die Abschätzung der Höhe des Humankapitals ein. Extrem kurze Zusammenfassung: Man schätzt den Barwert seines künftigen Einkommens so gut wie möglich. Und sobald sich etwas Entscheidendes ändert, passt man diese Schätzung an - was dann unter Umständen Auswirkungen auf die Strategie hat, mit der das Finanzkapital angelegt wird.

Viele Grüße
Holger

Von Christoph (URL) am 16.11.2012.
Hallo Holger,
hier zunächst mal der Link auf Deinen Artikel, auf den Du Dich beziehst: http://der-privatanleger.de/entry/462/altersvorsorge-auf-kredit.
("Hausaufgabe" an Dich: Du hast mal einen zweiten Teil dazu geschrieben, auf den im ersten aber nicht verlinkt wird)

Der wesentliche Unterschied zwischen Ayres und Nalebuff auf der einen Seite und Kommer auf der anderen liegt im Beginn der Sparphase, wo erstere ja mit Krediten arbeiten wollen. Kommer empfiehlt das, soweit ich mich erinnere, an keiner Stelle.

Einigkeit scheint in der späten Sparphase zu bestehen, wenn das Finanzkapital nicht mehr nur ein vernachlässigbar kleiner Anteil am Gesamtkapital ausmacht, z. B. (Achtung: willkürliche Grenze) wenn es das Humankapital irgendwann übersteigt.

Oder anders formuliert:
Gerd Kommer legt im Schwerpunkt Wert darauf, daß das Risiko nie zu hoch wird und erwähnt ein eventuell zu niedrig gewähltes Risiko zu Beginn der Sparphase nur nebenbei.
Ayres und Nalebuff legen gerade auch auf letzteres Wert, also daß das Risiko nie zu niedrig ist - und gehen dabei eben ungewöhnliche Wege, welche m.E. zurecht sehr kontrovers gesehen werden.

Kann man so doch schreiben, oder?

Viele Grüße, Christoph

Von Holger (URL) am 16.11.2012.

"Kann man so doch schreiben, oder?"

Ja, das passt wohl so.

Was die Hausaufgaben angeht, triffst Du natürlich einen wunden Punkt. Ich habe es mal wieder geschafft, eine "Serie" zu produzieren, die bisher aus zwei Teilen besteht, deren Inhalt auch noch teilweise identisch ist. Da muss ich noch mal ran. ;-)

Von Holger (URL) am 16.11.2012.

"Kann man so doch schreiben, oder?"

Ja, das passt wohl so.

Was die Hausaufgaben angeht, triffst Du natürlich einen wunden Punkt. Ich habe es mal wieder geschafft, eine "Serie" zu produzieren, die bisher aus zwei Teilen besteht, deren Inhalt auch noch teilweise identisch ist. Da muss ich noch mal ran. ;-)

Von Holger (URL) am 16.11.2012.
Sorry für den Doppel-Beitrag. Mir wurde irgendein Parser-Fehler angezeigt, den ich als Aufforderung verstanden habe, die Seite neu zu laden. ;-)


Neuer Kommentar

Vielen Dank schon vorab, daß Sie einen Kommentar hinterlassen möchten.
Bitte achten Sie darauf, daß Ihr Eintrag freundlich ist, und daß mögliche Kritik sachlich geäußert wird.
Unsachliche, beleidigende oder gar verfassungsfeindliche Kommentare werden hier sofort gelöscht.

Ihr Kommentar:

Name:
E-Mail: (optional)
URL: (optional)
Inhalt:
Hinweise: • Zeilenumbrüche werden automatisch erzeugt. Bitte nicht am Ende jeder Zeile die Return-Taste drücken.
• Das Eingabefeld kann rechts unten in den meisten Browsern mit der Maus größer gezogen werden.

Kontrollfrage: 3 + 11 =